Medico, cura te stesso: private equity funds e Washington Mutual

Dedicato a chi crede che hedge fund e banchieri facciano soldi senza rischi: il fallimento di Washington Mutual non ha soltanto spazzato via decine di miliardi di dollari, ma anche una fetta del patrimonio di David Bonderman e del colosso di private equity TPG.
Si tratta della dimostrazione che i fondi di private equity hanno bisogno di una forte dose della loro stessa medicina.

Il fondo TPG aveva investito la rispettabile somma di 1.85 miliardi di dollari soltanto 5 mesi fa.
Non si tratta, ovviamente, della prima volta in cui un fondo di private equity deve accettare pesanti perdite: i guadagni stellari per cui sono spesso duramente criticati vengono percepiti anche grazie a rischi ingenti.

clipped from online.wsj.com

Le società di gestione di fondi di private equity non sono "locuste", come li definì a suo tempo uno sciagurato politicante tedesco, ma investitori con elevato appetito per il rischio e, almeno di norma, pronti a sostenere un team con le necessarie competenze manageriali per ristrutturare aziende sottovalutate. SI tratta di investitori che pagano con i propri soldi gli errori che fanno, al contrario di certi politicanti portati al "salvataggio" con le chiappe ed il portafoglio altrui.

Il caso TPG evidenzia tuttavia uno dei problemi derivanti dall'evoluzione di alcuni fondi di private equity: Al di la' della normale incertezza nelle valutazioni di un investimento, quando il fondo di private equity controlla totalmente l'azienda, questi rischi possono essere gestiti in prima persona ed in maniera diretta. Quando , come nel caso di TPG e di Washington Mutual, si limita a divenire un investitore seppure rilevante, la formula funziona meno bene - e le conseguenze possono essere catastrofiche. Un lezione importante ed un paradosso: il successo dei fondi di private equity e' dovuto alla capacita' di ristrutturare aziende, focalizzandole sui punti di eccellenza. Adesso sono i colossi del settore ad avere perso concentrazione, gettandosi nell'investimento "passivo" ed in attività più consone ad altri intermediari finanziari per investire la valanga di denaro attirata dalle ottime performance del passato.
Che sia ora di una ristrutturazione delle societa' di gestione di fondi di private equity - da parte degli stessi team inviarti a ripulire le aziende controllate?

Fonte:Business - WSJ.com

Pecore

I particolari dell'acquisizione di GMAC e Rescap da parte di Cerberus gettano una luce inquietante sui comportamenti deli investitori istituzionali almeno nell'ultima parte del mercato toro.

Nel 2006 Cerberus acquistò il controllo di GMAC, la divisione finanziaria di General Motors che fornisce finanziamenti agli acquirenti dei mezzi del gigante automobilistico americano, nonché della controllata ResCap, che sottoscrive mutui immobiliari. Ai tempi, GM era in profonda crisi e GMAC era considerata il gioiello di famiglia, soprattutto per gli immensi utili garantiti dall'attività di leasing e di finanziamento. ResCap, che vendeva mutui appoggiandosi all'inizio proprio sui dati raccolti da GMAC al momento della vendita degli automezzi, era stata una vera miniera d'oro. Al momento del deal, tuttavia, cominciavano ad addensarsi le prime nubi all'orizzonte, i primi dubbi sulla sostenibilità del boom del credito.

L'acquisizione di GMAC era un vero atto di coraggio da parte di Cerberus, fondo di private equity specializzato proprio nella ristrutturazione e nel risanamento di aziende in crisi. Il coraggio non è stato, sinora, particolarmente premiato: la crisi del mercato immobiliare ha devastanto i conti di ResCap e delal controllante GMAC, che continua inoltre a soffrire del calo di vendite di General Motors: meno automobili vendute significa, ovviamente,meno utili dal finanziamento di tali acquisti.

Il Financial Times rivela adesso che Cerberus non è solo in questa avventura: quasi immediatamente dopo la chiusura dell'operazione, ha proceduto a vendere la maggioranza del capitale di GMAC a quasi novanta investitori istituzionali, soprattutto hedge fund, ma anche ad altri, fra cui la Aozora, banca che Cerberus controlla in Giappone.

Il problema è la modalità con cui la vendita sarebbe avvenuta: gli acquirenti non hanno di fatto avuto il tempo di effettuare un'analisi approfondita dei dettagli dell'operazone, ma sono stati messi di fronte ad una alternativa secca: prendere o lascia,e in brevissimo tempo. La maggior parte si è comportata come piccoli risparmiatori dilettanti, fidandosi del nome di Cerberus, dei risultati stellari ottenuti in passato grazie alla partecipazione ai deal del fondo (l'acquisizione di Aozora aveva portato ad un guadagno del 30% nel giro di pochi mesi) e investendo senza preoccuparsi delle conseguenze.

Ciò che disturba è quanti gestori, in teoria sofisticati animali razionali, si siano comportati come pecore, gettandosi alla cieca in un affare senza preoccuparsi di impiegare le enormi capacità di raziocinio per le quali vengono lautamente remunerati dagli investitori che affidano loro il proprio denaro. Sono un convinto sostenitore dell'utilità degli hedge fund e dei fondi di private equity nello sviluppo del sistema finanziario; proprio per questo, credo che un comportamento di questo genere sia assolutamente ingiustificabile.

FT.com / In depth - Investors share GMAC and Chrysler woes

Although Cerberus invested $7.4bn in both transactions when it took the companies private in two of the biggest deals of the leveraged buy-out boom, it has since sold on the majority of its equity, people familiar with the situation said.
[...]

Most of those joining the GMAC deal in 2006 did not have much time to do their due diligence.

Instead, Cerberus invited about 50 hedge funds to its Park Avenue office for a presentation by its chief administrative officer, Seth Plattus.

“It was a ‘trust me’ kind of trade,” says one investor, who bought a small piece of GMAC. “You had no time to do real due diligence. But it was a hot deal and everybody wanted in as part of the gang.”

Many of the people who took part in the deal were friends of Steve Feinberg, founder of Cerberus, and said they invested as a sign of faith in him. Some of the investors also say they made returns of up to 35 per cent after Cerberus invited them into its deal for Aozora.

“They had the wind at their back and got carried away by the momentum,” says the head of one fund of funds that declined to take part. “There was an element of the greater fool theory to it.

Hillary Clinton, amica dei poveri - o favorita di Wall Street?

Hillary Clinton è il candidato alle primarie che ha ricevuto maggiori donazioni dagli "squali" di Wall Street.
Non era l'amica dei poveri? Il suo programma è ora moderato, rispetto alla posizione tenuta negli anni della presidenza del marito, quando il suo piano di riforma del sistema sanitario e le sue opinioni socialisteggianti furono additate come una delle cause del peggior disastro elettorale nelle elezioni per il Congresso, talmente severo da essere definito la "Rivoluzione Repubblicana"; rimane tuttavia un candidato con credenziali impeccabilmente liberal (leggi: socialdemocratiche, per chi vive in Europa) .

Il favore dei grandi banchieri è un curioso parallelo con la pendenza a sinistra di buona parte di una certa finanza italica e la radice è probabilmente simile: la tendenza all'espansione del potere statale significa maggiori possibilità per coloro che prosperano all'ombra di sussidi e favori, anziché competere sul mercato. Una controprova deriva dai dati (forse non del tutto completi) sulle donazioni presso un'altra parte della comunità finanziaria, i fondi di private equity, spesso etichettati come "locuste" e nuovi simboli del capitalismo più sfrenato, ma per questo in grado di portare maggiori vantaggi agli investitori e maggiore innovazione per i consumatori. In questo caso, la senatrice Clinton è superata da Mitt Romney, Barack Obama e Rudy Giuliani


Fonti: New York Times, PEHub

tag: Private Equity, Private_Equity, Presidenziali2008, USA, USA2008, Obama, Giuliani, Romney, , Hillary Clinton

E' finita la benzina? DCX, LCDX, ABX e altre brutte sigle

In mezzo ad un mercato azionario che sembra ancora ottimista, lo strumento finanziario che ha enfatizzato il rally di Borsa adesso diviene una vera pietra al collo.

L'indice LCDX8, da 97.40 a 97.00 . L'indice è rappresentativo dei cosiddetti "leveraged loans", ossia i prestiti erogati ad aziende già indebitate oppure per finanziare l'acquisto a debito di aziende quotate. Si tratta insomma della benzina che ha alimentato il fuoco del private equity e dei leveraged buy-out. Questa volta il calo non è legato soltanto alle pessime prospettive del mercato immobiliare americano od a generici timori macroeconomici, ma, ad un elemento molto più concreto: l'andamento del pacchetto di finanziamento dell'acquisto di Chrysler da parte di Cerberus le difficoltà che le banche d'investimento stanno incontrando per "piazzare" il debito necessario per l'operazione.
Il timore di molti partecipanti del mercato è semplice: così come il fallimento del takeover di USAirways segnalò la fine della prima ondata di LBOs, quella dei "barbari alle porte" degli anni '80, così molti si stavano già chiedendo quale sarebbe stato l'affare che, non andando in porto, avrebbe segnalato il "rompete le righe". A giudicare dalla reazione, che sta coinvolgendo persino mercati "maturi" come quelli dei Titoli di Stato e dell'azionario, adesso lo sappiamo.

tag: Mercati, Private Equity, Private_Equity, USA, Finanza, , Credit, Subprime

Private equity a breve termine

Il 22 di Giugno si è svolta l'IPO del Blackstone Group, con risultati tutt'altro che incoraggianti: dopo sole 24 ore l'azione è tornata al di sotto dei 31 dollari del collocamento e lì tuttora sembra voler rimanere, fra la generale delusione. Nel frattempo,tuttavia KKR e Carlyle, concorrenti diretti, si preparano a quotarsi, nonostante la volatilità di mercato. I grandi compratori, che hanno sostenuto l'intero mercato, cominciano a vendere? Siamo alla fine del grande mercato al rialzo?

Quello che ci si dovrebbe chiedere è se la performance deludente, sia stata dovuta al pessimo momento del mercato in generale, influenzato da altri problemi, o se la correlazione vada nel "senso opposto", ossia si tratti di un segnale preoccupante di mercato esso stesso: i grandi fondi di private equity sono proprio una delle cause principali della salita dei mercati. Già il blog MarketBeat e il settimanale Barron's avevano sostenuto che l'IPO di Blackstone avrebbe segnato uno spartiacque. Nel nostro piccolo, avevamo scritto tempo fa sulla questione, con il dubbio che i tempi migliori per il settore fossero ormai passati.

La risposta più evidente è che la corsa verso l'uscita dei partner di Blackstone o di KKR è soltanto un'altra spia del nervosismo su di un elemento fondamentale del mercato: l'accesso al credito. Il carry trade valutario (ripreso con vigore dopo gli scossoni di Marzo), l'attività degli hedge fund, il boom immobiliare: sono tutti aspetti dell'ampia disponibilità di credito, che hanno portato ad un aumento notevole dei prezzi per ogni attività rischiosa nel mondo.
I fondi di private equity sono stati fra i grandi beneficiari di queste condizioni di ampia liquidità ed insieme il tramite, la cinghia di trasmissione con cui tale liquidità ha sostenuto tanto a lungo il mercato azionario. I fondi di private equity ritirano dai mercati quotati aziende a fronte di emissione di debito, rapidamente collocato presso hedge fund - che lo acquistano essenzialmente a credito, sfruttando la leva finanziaria delle linee di credito offerte dalle banche d'affari di cui sono clienti. Il risultato è che l'offerta di azioni si riduce, spingendo in alto i prezzi.
L'operazione è tanto profittevole e la domanda di titoli di debito talmente forte che il lavoro di alcuni fra maggiori fondi è cambiato: da specialisti nella ristrutturazione aziendale, sembrano essere diventati predatori interessati all'acquisto di aziende a scopo d'ingegneria finanziaria, come nel caso di HCA.
La crisi dei subprime loans negli USA, insieme a dati non troppo rosei sul fronte macroeconomico ed all'aumento dei tassi a lunga, sembra aver finalmente fornito il catalizzatore necessario per risvegliare gli investitori e far prendere loro coscienza dei rischi impliciti nella concessione di credito senza adeguati controlli.
In questo senso le difficoltà di Blackstone sono soltanto una conseguenza di un problema che sta avendo effetti ben più rilevanti su altri mercati (quello immobiliare negli USA e quello del credito); data l'importanza dei fondi di private equity per il mercato azionario, gli effetti potrebbero essere tuttavia diretti e molto visibili, accentuando gli effetti delle tensioni generali.

Questo è un quadro di breve periodo. Comunque vadano i mercati nel breve e nel medio periodo, tuttavia, i fondi di private equity e gli hedge fund non se ne andranno, ma al massimo ridurranno il proprio tasso di crescita, come altre volte è accaduto negli ultimi 25 anni. Perché,probabilmente, sotto molti aspetti sono il futuro dell'industria finanziaria. Al prossimo post per una prospettiva di più ampio respiro.


HT: Breaking Views (on KKR),WSJ, MarketBeat,

tag: Economia, Finanza, Mercati, Private Equity, KKR, Blackstone, Carlyle

Il Private equity diventa pubblico mentre rallenta

La corsa delle società di Private Equity sta rallentando, nonostante i numeri record di transazioni effettuate? la domanda si pone osservando la recente performance dell' LPX Composite, un indice che raccoglie le azioni della maggiori società di Private Equity quotate in Borsa. Problemi temporanei o esistono motivazioni strutturali? Soprattutto, questo dovrebbe indurre cautela nei confronti delle imminenti quotazioni di società di gestione di fondi di Private Equity?

Dal 9 Marzo scorso , l'indice LPX ha avuto una performance inferiore del 3% rispetto agli indici azionari mondiali. Sugli ultimi cinque anni, al contrario, l'indice ha reso il 67%, contro un 58% del MSCI World Index. Un fattore è sicuramente dovuto alla maggiore cautela degli investitori, dopo anni di ottimi risultati che potrebbe essere difficile ripetere in una arena competitiva sempre più affollata e forse preoccupati dell'uso sempre più marcato della leva finanziaria, testimoniato dall'aumento dei gear ratio, ossia del rapporto fra capitale proprio e capitale di debito impiegato nelel ultime transazioni.

Un altro fattore di cautela (soltanto temporaneo, nella migliore delle ipotesi) è costituito dall'aumentato numero di società di gestione di fondi di private equity che stanno prendendo in considerazione la quotazione - un'ironia, considerando che il mestiere, per molti fra loro, sembra ormai quello di comprare società quotate, portandole fuori dalle Borse.
Blackstone e Carlyle sono soltanto due fra i grandi nomi che stanno prendendo in considerazione l'ipotesi; Fortress, attiva anche nel business degli hedge fund, in un certo senso contiguo, almeno in termini d'impiego massiccio dell'indebitamento finanziario, si è appena quotata, così come KKR ha appena quotato alcuni veicoli societari.
Sorge il dubbio che i manager delle società di private equity, sinora proprietari delle società di gestione e veri maestri di tempismo, prevedano un peggioramento delle prospettive di mercato e preparino a vendere al top del mercato. Questa interpretazione viene contestata, fra gli altri, ad esempio John Carney di Dealbreaker, che ricorda come si dicesse lo stesso per l'IPO di Goldman Sachs, risultata un successo storico per gli acquirenti.

Sicuramente, nella scelta della quotazione non incidono (soltanto) considerazioni tattiche, ma anche generazionali e di crescita dimensionale: i fondatori di quelle che erano boutique quasi familiari cominciano a pensare a lasciare il campo alla nuova generazione e le dimensioni aziendali raggiunte rendono attraente l'ipotesi di organizzare in maniera più strutturata il governo societario e, soprattutto, di lasciar stabilire al mercato il valore del capitale.
D'altro canto, esiste sicuramente una tematica di tipo fiscale nella ricerca della quotazione: sinora, gli ingenti guadagni dei padroni del Private Equity sono stati tassati al 15%, l'aliquota per i guadagni in conto capitale e non con il 40% dell'aliquota marginale sul reddito. Tuttavia, i notevoli guadagni guadagni di questi ultimi anni hanno attirato l'attenzione dei Democratici, nuovi padroni del Congresso USA, dove si sta pensando di chiudere questa finestra fiscale. Gli effetti sulle valutazioni delle società sono evidenti e decisamente rischiosi per degli investitori esterni, anche se la nuova natura di società quotate potrebbe spuntare le armi dialettiche dei legislatori democratici; invece di alcuni grandi capitalisti, si troverebbero di fronte "soltanto" l'ennesima società di gestione del risparmio e soprattutto migliaia di piccoli azionisti - ed elettori.

Hat tip: WSJ MarketBeat, Dealbreaker


tag: Economia, Finanza, Private_Equity