Crescita non drogata cercasi

I recenti dati sui consumi confermano un trend preoccupante: la ripresa crescita americana dipende di nuovo soltanto dai consumi individuali, sussidiati tramite i provvedimenti assistenziali del governo.
La crescita dei consumi è infatti più rapida di quella del reddito. Si ricomincia, quindi, con la spirale che ha contribuito alla crisi: il consumatore americano spende denaro che non ha. Solo che questa volta non si tratta di denaro preso personalmente a prestito, ma elargito dallo Zio Sam, ossia dai contribuenti e soprattutto dai creditori che finanziano il deficit federale.
Tremiamo al pensiero di quello che accadrà quando il deficit andrà ridotto: crollo dei consumi, debito ancora fra noi.
Nel frattempo, l'amministrazione Obama può continuare a fingere che le cifre che spende in panem et circenses siano un segno di salute economica e non un sintomo del malessere.

Crosspost of the day : l'Avviso comune sul credito

Crosspost da Libertiamo.it

- L’accordo fra banche ed associazioni di categoria firmato pochi giorni fa potrebbe essere una buona notizia per le piccole e medie imprese italiane, se fosse applicato rapidamente ed in buona fede. Purtroppo, l’attenzione alla sostanza nel breve periodo lascia aperti due rischi sostanziali di medio e lungo periodo: che questo accordo venga pagato a caro prezzo dal contribuente e che si trasformi nell’ennesimo chiodo nella bara del futuro di una economia libera e prospera.

L’Avviso Comune siglato il 6 di agosto dall’ABI e da una serie di associazioni di categoria fornisce un quadro comune alle banche intenzionate ad estendere in maniera sistematica alla piccole e medie imprese in migliore salute gli strumenti d’intervento che sono molto comuni per le imprese grandi e medio-grandi, cioè il riscadenziamento del rimborso dei debiti per aziende solvibili, ma in temporanea illiquidità.
I requisiti necessari per accedere al programma sono rigorosi, ma non eccessivamente: l’azienda dev’essere stata un pagatore regolare sino al 30 settembre 2008, ossia all’inizio della fase più acuta della crisi. Non viene previsto un aumento delle linee di credito, ma soltanto una loro modifica, spesso vitale: per chi abbia contratto un mutuo od un contratto di leasing e sia in lieve ritardo sui pagamenti si apre la possibilità di posticipare il rimborso delle quote di capitale per un anno, pur continuando a pagare gli interessi sul debito; ancora più rilevante è l’automatica estensione delle anticipazioni su credito, che permette alle aziende con un portafoglio ordini e clienti solidi di poter ottenere il finanziamento del magazzino e del capitale circolante necessario per poter continuare la produzione di beni la cui vendita è spesso già certa.

Il punto saliente e di maggiore efficacia teorica del protocollo è il principio del silenzio-assenso, ossia l’automatismo nell’accesso al programma per le aziende che presentano i requisiti necessari, la cui domanda si riterrà automaticamente accettata trascorso un determinato periodo di tempo.
E’ questa la vera novità di tutto l’accordo e si tratta potenzialmente di uno sviluppo molto positivo nell’accesso al credito per le PMI.
Questi interventi vengono fatti quotidianamente per le aziende di dimensioni medio-grandi, anche se l’impressione è talvolta che le banche decidano con criteri estranei alle valutazioni di profittabilità. Anche la disponibilità a prestare nuovo credito in cambio di aumenti di capitale è parzialmente cosmetica, in quanto si tratta di una pratica assolutamente normale.

Le intenzioni dell’intervento tremontiano sono encomiabili, anche se il metodo è potenzialmente pericoloso. Il sistema bancario italiano è abituato a trattare le piccole e medie imprese in maniera amorfa, come un banco di sardine a cui riservare indiscriminatamente lo stesso trattamento: finanziamenti a pioggia quando va bene, carestia per tutti quando le cose non girano. Poca flessibilità e soprattutto pochissima attenzione a discriminare fra aziende solide ed aziende improvvisate. La solidità patrimoniale è infatti il segnale di un luminoso passato che potrebbe essere dietro le spalle, laddove invece un’azienda nuova ed in forte crescita potrebbe aver bisogno di finanziamenti per un capitale circolante in crescita in ragione del proprio successo e non dei propri fallimenti.

L’accordo è, quindi, giustamente diretto a salvare la “crema” delle aziende italiane PMI ed in questo è diverso rispetto ai soliti programmi di aiuti a pioggia. Mette inoltre sotto pressione le burocrazie bancarie nel proprio punto più debole, la lentezza di risposta verso le imprese non “amiche” e favorite, spingendole in teoria ad un aumento dell’efficienza nella propria attività caratteristica. Il problema fondamentale dell’accordo risiede nel carattere dirigista della sua gestazione e nella scarsa chiarezza del rapporto fra governo e banche. Rimane innanzitutto da capire cosa ci guadagnano le banche dall’adesione a tale protocollo, per il momento pienamente opzionale. Il ministero non ha ancora promesso nulla, ma si profila uno scambio di favori a spese della fiscalità generale, come ha dichiarato lo stesso Tremonti:
“Dal funzionamento dell’accordo dipenderà la decisione del governo di rivedere il meccanismo fiscale delle perdite delle banche,[...]. Se l’accordo funzionerà il governo modificherà il meccanismo fiscale delle perdite. Prima vediamo se l’accordo funziona poi faremo gli sgravi”.

Il primo rischio è quindi che le banche si permettano di accettare la moratoria per chiunque possieda i requisiti formali per accedervi, senza effettuare una sufficiente valutazione. Trascorsi alcuni mesi, il rimborso delle inevitabili perdite sarebbe oggetto di un mercato delle vacche con il Ministero, aggravando il problema procedurale.
Da un governo di centrodestra che si definisce liberale ci si aspetterebbe che non aumentasse l’interferenza statale nell’economia, procedendo inoltre per leggi ed interventi di carattere generale. Tale vincolo è stato rispettato soltanto parzialmente. Questo intervento è stato costruito e propagandato come un intervento quasi personale del ministro e del governo per trovare una soluzione ad hoc, un favore concesso dalle banche e che verrà ripagato con altri favori personali o quasi. Si rischia di dare quindi un terribile esempio: la necessità della continua interferenza governativa nella libertà economica, laddove invece si sarebbe potuto operare senza tale ipoteca, che rischia di compromettere ogni futuro sforzo liberalizzatore del governo verso una struttura economica più equilibrata, libera e di conseguenza efficiente.

Comprendiamo come le sue radici abbiano portato il ministro ad avere un approccio apparentemente pragmatico. Il sistema bancario moderno è un settore ad economia “mista” da sempre, il frutto di un patto faustiano che avvelena da generazioni l’economia di mercato. Il mercato monetario è un monopolio statale, dove la banca centrale decide quanta liquidità erogare e a quale prezzo; il settore bancario è un oligopolio sanzionato dalla classe burocratica e politica, anche dopo la fine della proprietà statale. I banchieri sono ovunque dirigenti ad autonomia limitata da politici e banchieri centrali, che hanno il diritto d’interferire nella gestione bancaria nei minimi dettagli e di ordinare distorsioni nell’allocazione del credito; in cambio, il management bancario ottiene la garanzia esplicita od implicita di un salvataggio e l’autorizzazione a trattare azionisti e clienti alla stregua di un parco buoi.

Dispiace che non si sia colta l’occasione per riformare il settore in senso liberale ed obbligarlo per una volta a camminare con le proprie gambe. Lo sforzo di incentivare comportamenti più razionali da parte degli istituti di credito è meritevole, ma invece di un intervento ad hoc sarebbe stato forse preferibile intervenire sui punti deboli del sistema che possono essere rafforzati senza aumentare l’intrusione della politica nelle banche. Vi sono norme presenti nei tanto vituperati accordi di Basilea 2 e nella recente normativa MiFid che non sono mai state applicate o sono state interpretate in maniera ristretta e favorevole ad equilibri collusivi, sia dal lato del trattamento riservato ai risparmiatori che a quello riservato alle aziende. La rimozione dei vincoli più anacronistici all’emissione di obbligazioni e di carta commerciale, ad esempio, permetterebbe alle aziende italiane di accedere più liberamente al mercato dei capitali, che in questi mesi ha dimostrato di saper fornire abbondante liquidità in alternativa al sistema bancario tradizionale. Soprattutto, una maggiore concorrenza stimolerebbe una maggiore attenzione verso il cliente, sia dal lato del risparmio che da quello dei prestiti. La tendenza all’entrata di banche estere sul mercato italiano ha già portato ad alcune novità, ma l’ostacolo più rilevante è di natura amministrativa: a fronte di una legge relativamente moderna, la prassi delle autorità di regolamentazione restringe drasticamente il campo d’azione per i nuovi operatori, riducendo gli incentivi a rompere l’oligopolio bancario. Inoltre, la politica delle banche italiane è stata troppo spesso quella di sfruttare le normative esistenti per frapporre limiti alle scelte disponibili ai risparmiatori ed ai clienti, boicottando ogni attività volta a responsabilizzare gli investitori. Leggi nate per difendere consumatori poco sofisticati hanno bloccato lo sviluppo del settore, senza per questo costituire una vera protezione per il risparmio o per le aziende. Questo eccesso normativo puramente formale, che garantisce una facile rendita di posizione al sistema bancario, non viene scalfito dai provvedimenti attuali.

Se con questo accordo volevamo normalizzare il settore bancario e lasciarlo finalmente funzionare come ogni altra industria in un’economia di mercato, siamo probabilmente sulla cattiva strada. Se vogliamo continuare ad impiegarlo come l’equivalente economico di un a squadraccia paramilitare, la soluzione italiana è migliore della sua versione USA, ma d’altro canto, abbiamo (tragici) decenni d’esperienza nel settore, al contrario degli americani, nuovi arrivati nel mondo del corporativismo. Non lamentiamoci però se gli italiani decideranno di votare per partiti onestamente socialisti, invece che per una loro imitazione, o se la belva ci sfugge di nuovo di mano: Frankestein, e la vicenda IRI, insegnano che certe creature hanno il brutto vizio di rivoltarsi contro il proprio padrone.

Siamo tutti overleveraged

Un post di Aleph offre una prospettiva interessante sul motivo per cui questa recessione è così pesante e difficile da gestire: la bolla è stata globale, con differenti manifestazioni a seconda delle nazioni e dei settori. Posso aggiungere che rivela anche 'ipocrisia della retorica di certe nazioni esportatrici "virtuose" , che si sentono autorizzate a dare lezioni di moralità economiche ai "cattivi" anglosassoni: hanno partecipato tutti della crisi, ma la maggiore trasparenza delle economie finanziarizzate rende i sintomi più evidenti, senza che siano più severi altrove.

Le economie occidentali hanno accentuato tropo la leva finanziaria, ma quelle asiatiche hanno ecceduto nella leva operativa. Il risultato è che gil occidentali hanno troppi debiti, ma gli asiatici e le altre economie in crescita hanno un problema altrettanto grande: un eccesso di capacità produttiva, costruito per servire una domanda gonfiata da quello stesso debito che contribuivano a finanziare.

Hat tip:The Aleph Blog : Leverage Begets Leverage, and Vice-versa

R.I.P. Nortel: da 400 miliardi a zero in 8 anni

La società canadese Nortel ha richiesto l'amministrazione controllata per buona parte delle proprie controllate americane il giorno prima del pagamento di una cedola da 107 milioni di dollari.
La società, che produce componenti di infrastrutture per comunicazioni, era una delle beniamine globali ai tempi delle dot com: nela metà 2000 la capitalizzazione di borsa era arrivata a 360 miliardi di dollari canadesi, equivalente al 35 per cento del listino di Toronto. Ieri era di 190 milioni.
La società spera di poter salvare almeno le proprie sussidiarie asiatiche, latino-americane ed il business delle forniture ad enti statali.

Si tratta di un altro nome illustre vittima della crisi del credito che cerca riparo nel Chapter 11, dopo l'irlandese Waterford Wedgwood, l'inglese Woolworths e la parte americana di LyondellBasell, erede di molti nomi storici della petrolchimica europea ed americana; al contrario dei casi precedenti, affondati dalla mole eccessiva di debito accumulata da capitalisti con poco capitale, la società canadese è crollata per ragioni industriali: rimasta indietro sulla concorrenza , è divenuto un competitore marginale, destinato ad essere spazzato via dalla prima contrazione ciclica.
Come dice il proverbio "Quello che non scoprono gli analisti lo scoprono le recessioni"

Le nuove vette del baratro per gli indici sul credito

Ci siamo: gli indici che seguono la performance del credito, fra cui l'indice Itraxx Main S10, hanno toccato nuovi massimi storici (ossia nuovi minimi in termini di prezzo). Siamo, di nuovo, in territorio sconosciuto.
Il catalizzatore, questa volta, è un mix di dati macroeconomici sempre negativi, risultati aziendali contenenti previsioni e giudizi estreamamente pessimistici sull'anno in arrivo e di un ingrediente riapparso da altre crisi: le liquidazioni forzate di interi portafogli di titoli e derivati da parte di banche ed hedge funds, che in assenza di "speculatori" disposti a fornire liquidità in cambio di un guadagno di breve periodo, rischiano di inondare il mercato e minare la debole normalizzazione in corso.

Socialisti per colpa della compagnia dei telefoni e di Conan il Barbaro?

sulle pagine di FT Alphaville si parla dei notevoli costi associati ad uno spostamento verso il socialismo e del rischio che diventino inevitabili.
I costi di uno spostamento verso una eocnomia socialista sono evidenti per tutti: minore occupazione, maggiori deficit, minore crescita dovuta ad un pegigoramento nel meccanismo di allocazione delel risorse.
Tuttavia, la crisi del mercato monetario rischia di farsi sentire dove fa più male: il credito alle aziende e persino agli enti locali sta diventando sempre più scarso, con grandi aziende quali AT&T che lamentano le difficoltà di rifinanziare il proprio debito a brevissimo termine e lo Stato della California che si prepara a chiedere una linea di liquidità per 7 miliardi al governo USA.
Alphaville sostenere che quando enti locali ed aziende non pagheranno gli stipendi perché nessuno fa loro credito, salirà la richiesta di un salvataggio delle banche, non importa in quale forma.
Non siamo decisamente a questo punto e a ben leggere, si tratta dell'Ennesimo problema di moral hazard: sia AT&T che lo stato della California sono in questa situazione a causa di un profilo finanziario troppo aggressivo, con fonti di finanziamento a lungo termine abbandonate negli anni buoni in favore dell'economico credito a breve - credito che adesso è più difficile e caro da ottenere.
Anche oggi, comunque, non avrebbero problemi ad ottenere il credito che vogliono se fossero disposti a pagare costi maggiori. Il socialismo può attendere, insomma, a meno che non si voglia diventare socialisti per far risparmiare AT&T e Arnold Schwarzenegger.

Figli e figliastri a Wall Street?

Su Reuters è appena stata pubblicata una notizia ricavata da fonti vicne a HAnk Paulson, il segretario al Tesoro USA. Secondo la fonte, Paulson sarebbe assolutamente contrario ad impiegare fondi pubblici per facilitare un salvataggio di Lehman da parte del settore privato. Se confermato, sarebbe un brusco cambiamento di rotta da parte delel autorità americane, sinora prodighe di denaro del contribuente.

Per ora, il mood di mercato sermbra essere relativamente rilassato, con gli indici rientrati verso la parità negli USA e ampliamente positivi in Europa - le attese per una soluzione dei problemi di Lehman durante il weekend rimangono elevate.

Maggiori dettagli su Macromonitor

Mutui, i conti senza l'oste?

Una elaborazione sul post precedente e' "capitata" su Giornalettismo ;-)

All’inizio ci avevano raccontato che a pagare sarebbero state le banche, ma si era intuito quasi da subito che c’era dietro un trucco. E invece ce ne sono due, perché qualcuno i vostri debiti se li è comprati convinto che in questo paese variabili fossero i tassi. E non le regole del gioco.

L’accordo fra ABI e governo non è ancora definitivo, ma nella sua versione attuale si presentano già due notevoli nodi da sciogliere. Il primo deriva dall’assenza di dettagli riguardo alle modalità di calcolo dell’entità del conto accessorio e del rientro al regime di tassi variabili. Una definizione di tali modalità sarebbe superflua nel caso si rimuovessero invece gli ostacoli alla surrogazione del mutuo, che porrebbe il consumatore nella posizione di compiere una scelta fra molteplici offerte, invece di una “ossimorica fidelizzazione della clientela“. Dato l’attuale approccio dirigistico, invece, si delineano due scenari egualmente indesiderabili.

NIENTE CONCORRENZA, PLEASE - Da un lato l’assenza di una normativa, unita all’assenza di concorrenza nella fase di rinegoziazione, offrirebbe alle banche l’ennesima opportunità di lauti profitti, ben nascosta agli occhi del pubblico. Dall’altro abbiamo la proposta di una normativa dirigistica e pauperistica del genere adombrato dalle associazioni di “tutela” dei consumatori che porterebbe a sussidiare i mutuatari. Una operazione iniqua nei confronti di coloro che hanno scelto la rata a tasso fisso quando hanno potuto, sobbarcandosene i maggiori costi iniziali; una soluzione che spegnerebbe definitivamente ogni spinta alla crescita dell’informazione finanziaria in Italia, garantendo che qualsiasi speculazione andata male possa trovare un’ancora di salvataggio nel dichiararsi fessi e appellandosi al Governo per far fessa la controparte in un contratto.

CARTOLARIZZAZIONE MON AMOUR - Il secondo problema è l’impatto che l’accordo avrà sulle cartolarizzazioni dei mutui. Potenzialmente, un impatto devastante su un segmento del mercato dei capitali che, al di là della bolla finanziaria, ha permesso la grande espansione del credito di questi anni e, di conseguenza, l’accesso alla proprietà della casa a molte famiglie di reddito medio e basso. Lo strumento delle cartolarizzazioni è stato demonizzato dalla stampa, ma nella realtà si tratta di una tecnologia finanziaria che ha migliorato l’efficienza del sistema creditizio e dell’allocazione del credito. Tale tecnologia si basa sulla possibilità di assemblare i mutui erogati in portafogli che vengono poi ceduti a società veicolo che ne finanziano l’acquisto tramite l’emissione di obbligazioni particolari, vendute ad investitori istituzionali. Tali obbligazioni possono essere costruite “su misura” in base al profilo rischio-rendimento desiderato dalle differenti categorie di investitori e forniscono, almeno in teoria, una maggiore diversificazione ed una maggiore trasparenza riguardo al genere di attivo nel quale si investe rispetto al semplice acquisto di azioni od obbligazioni bancarie. Il rischio in capo all’investitore, inoltre, è soltanto quello relativo all’insolvenza dei mutui in portafoglio, indipendentemente (o quasi) dall’andamento della banca che li ha originati. Una volta eseguita la cessione, la banca che ha originato i mutui ceduti ha di nuovo le risorse per procedere ad ulteriori erogazioni, mentre in precedenza avrebbe dovuto obbligatoriamente reperire nuovo capitale, di rischio e di debito, prima di poter espandere le proprie attività.

AH! NON LE AVEVO DETTO CHE… - La bozza di accordo, di fatto, minaccia di modificare i contratti di mutuo contenuti nei portafogli cartolarizzati, alterandone arbitrariamente il profilo finanziario e scardinando proprio la certezza e la trasparenza dell’attivo delle società-veicolo. L’agenzia di rating Fitch ha già espresso alcune considerazioni al riguardo e Governo ed ABI sembrano coscienti della questione, a giudicare dal testo della dichiarazione: si è stati bene attenti a chiarire che la ristrutturazione avverrà tramite l’aggiunta di un nuovo contratto e non la modifica del vecchio. Tale precauzione non mette tuttavia al riparo le cartolarizzazioni esistenti dall’aumento dei rischi dovuti alla nascita di discrepanze fra il nuovo profilo finanziario dei mutui e il “vecchio” profilo delle obbligazioni emesse per finanziarli. Se i mutui divengono a tasso fisso e durata variabile, e non più a rata variabile ma scadenza fissa, cosa accade alle obbligazioni garantite da tali mutui, costruite di solito basandosi sui flussi di cassa dei mutui sottostanti? Le banche potrebbero intervenire vendendo alle società veicolo dei derivati che assicurino da tale rischio, ma in questa maniera si passerebbe da un rischio di tasso e di liquidità ad un rischio di controparte: se la banca controparte finisse in cattive acque, saremmo di nuovo punto e a capo. In ogni caso, il profilo di rischio si modifica drasticamente dal punto di vista degli investitori fra i quali, giova ricordarlo, troviamo moltissimi fondi pensione, assicurazioni vita e fondi comuni detenuti dai risparmiatori.

CHI PAGA? - Ammesso e non concesso che nessuno si rivolga al Tribunale, quale credibilità avrebbe il mercato italiano delle cartolarizzazioni, dopo un evento di questo tipo? Quanti investitori comprerebbero le prossime emissioni? Ben pochi, chiudendo un importante canale di finanziamento per gli istituti di credito e quindi riducendo il credito disponibile alle famiglie.

Rinegoziazione dei mutui casa, qualche considerazione

A spiegare la trovata del governo, i suoi pregi, i suoi difetti e le migliori alternative che già esistevano ci pensano in maniera egregia Claudio Borghi sul Giornale del 23-05-2008, Nicola Porro nella sua Zuppa e Phastidio da par suo.
Che il Governo, invece di una soluzione geniale, abbia scoperto l'acqua calda non è novità: i casi nei quali un governo sia in grado di elaborare una novità che non abbia a che fare con la rapina a danno del contribuente o del proprio vicino sono decisamente rari. Meglio però un governo che scopre l'acqua calda di uno che ti lascia morire intirizzito, anche se meglio di tutto sarebbe che il popolo bue accendesse il cervello quando s'incatena mani e piedi ad un pesante fardello finanziario.
Speriamo che ritrovarsi un mutuo a 30 anni invece che a 10 impartisca una lezione sufficiente, anche se la ciliegina sulla torta della possibilità di ricominciare a pagare il tasso variabile in caso di calo dei tassi diminuirà di parecchio il dolore necessario a questo genere di apprendimento.

Che sia qualcosa di trito e ritrito ne deriva anche da un piccolo aneddoto personale: un paio di settimane fa ho discusso ferocemente con la mia anima gemella , molto sensibile alle ragioni con coloro che sognano un focolare domestico e quindi portata a cercare soluzioni che impedissero lo sfratto coatto delle famiglie povere sottoposte all'aumento delle rate dei mutui a tasso variabile. Il sottoscritto, ex-aspirante randagio di lusso, sosteneva invece ragioni simili a quelle di Nicola Porro. Dopo un numero lubrificante di bicchieri di vino, la quadratura del cerchio era stata proprio quella di trovare un modo per estendere la durata del mutuo a condizioni non eccessivamente punitive, pur senza arrivare all'eleganza della soluzione phastidiosa....

Restano due nodi da sciogliere: il primo deriva dall'assenza di dettagli riguardo alle modalità di calcolo dell'entità del conto accessorio e del rientro al regime di tassi variabili: si aprono praterie sconfinate per sussidiare i mutuatari (come vorrebbero le associazioni dei consumatori) oppure offrire un'altra opportunità di profitto bancario ben nascosta agli occhi del pubblico . Il secondo è l'impatto che l'accordo avrà sulle cartolarizzazioni dei mutui, un impatto potenzialmente devastante su di un segmento del mercato dei capitali che, al di là della bolla finanziaria, ha permesso la grande espansione del credito di questi anni e di conseguenza l'accesso alla proprietà della casa a molte famiglie di reddito medio e basso.

Good times, bad times

Il mercato continua a regalare soddisfazioni agli ottimisti, grazie ad un mix di fattori tecnici e alla speranza di una soluzione avvicinata alla crisi del credito. Le borse festeggiano, negli ultimi giorni l’indice Itraxx ha messo a segno la propria miglior performance di sempre. Si comincia a pensare che le massicce svalutazioni bancarie, unite alle prime defenestrazioni di manager ai massimi livelli e alla richiesta di nuovo capitale da parte delle banche, segnalino davvero l’inizio della fine della crisi del credito. Ma allora, perché prosegue il diluvio di nuove emissioni obbligazionarie di matrice bancaria, tutte a fortissimo sconto? E’ già troppo tardi per evitare il contagio alla cosiddetta “economia reale”, come ha oggi ammesso anche il governatore della Fed Bernanke?Continua a leggere su Macromonitor»

Hedge fund , l'ultima certezza che se ne va

E se gli hedge fund da liquidare fossero tutti "corti"?

Sul mercato del credito, una delle maggiori preoccupazioni , ma anche una delle poche certezze, per quanto nera, riguarda l'effetto negativo che la liquidazione di un numero elevato di hedge fun, di SIV o di CPDO avrebbe avuto: allargamento degli spread, calo del mercato azionario di quello di riferimento in generale. Alcuni eventi pootrebbero invece aver modificato il quadro: adesso le conseguenze sul mercato potrebbero essere molto meno chiare.

Viene dato per scontato che i vari eventi originati dall'avversione al rischio e dalla mancanza di liquidità nel settore bancario avrebbero all'incirca il medesimo effetto negativo, per ognuna delle tipologie di membri del "sistema finanziario-ombra" non regolamentato dalle banche centrali: la liquidazione di hedge fund dovuta alla richieste di maggiori garanzie , al ritiro dei fondi o delle linee di credito, l'impossibilità di ifnanziarsi sul mercato monetario per le SIV, oppure il permanere degli indici a livelli tropo larghi (per i CPDO) sarebbero dettagli tecnici, un innesco differente per la stessa reazione a catena.

Gli ultimi dati ed il comportamento del mercato introducono una novità rilevante: buona parte della "fast money" non è lunga, ma ha scommesso pesantemente al ribasso su alcuni mercati ed al rialzo su altri. E' maledettamente corta sul credito, ad esempio, ed in aggregato lunga sulle commodities; è questo il motivo della velocità senza precedenti alla quale gli indici di credito hanno ritracciato violentemente in meno di 4 sedute, mentre il mercato delle commodities è stato disintegrato dalle vendite degli hedge fund. Questo andamento è compatibile con la teoria che lo sforzo delle banche commerciali di ridurre i prestiti ai fondi speculativi stia orzandoli a vendere le proprie posizioni , rivelando quale fossero tali posizioni in aggregato

Quello che sembra derivarne è uno scenario dicotomico: se a saltare per primi saranno alcuni CPDO o qualche SIV, "lunghi" per definizione, il mercato calerà di nuovo in maniera improvvisa, repentina e drastica.

Se invece fossero i fondi hedge ad avere difficoltà, la direzione sarebbe paradossalmente meno sicura: molti di questi fondi sarebbero "corti" e quindi dovrebbero comprare rischio durante il processo di liquidazione, causando un crollo oppure un miglioramento del mercato, almeno nel breve termine, a seconda del posizionamento dei fondi speculativi. In ogni caso, un drastico aumento della volatilità - come se ne avessimo bisogno.

Hat tip: Accrued Interest

Lazzaro, alzati e vai a Wall Street

Il rimbalzo in atto a Wall Strett ha dello stupefacente, ma e’ nulla rispetto a quanto sta accadendo sul mercato dei derivati di credito, dove si e’ avuto il maggior rally della storia: 60 punti base per il Crossover e piu’ di venti per l’indice Main. Siamo gia’ alla fine del tunnel?

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Rating, avevamo scherzato

La notizia è di qualche giorno fa, ma un post di C.D.Ward su Macromonotor me l'ha fatta tornare alla mente: Moody's avrebbe intenzione di aggiungere un prefisso per identificare i rating dati ai bond di finanza strutturata.
Nel caso di strumenti come i CDO, al tradizionale rating, ad esempio "Aaa", verrebbe aggiunto il suffisso ".sf", per chiarire come i rating in questione non siano relativi, in un certo senso , a "veri" strumenti di debito emessi da società.
Mi sembra una ammissione di colpa di proporzione epocale: in teoria, una scala di rating come quelle impiegate da Moody's dovrebbero proprio servire a dare giudizi comparabili fra differenti settori e forme di debito riguardanti le possibilità di pagare interessi e rimborsare il capitale nei tempi previsti e di fornire quindi implicitamente indicazioni sulle probabilità di default.
La proposta di separare le due scale di rating, negando a posteriori dignità di rating "vero e proprio" a quelli forniti alla alla finanza strutturata, mi pare un tentativo disperato di confondere le acque, per non ammettere di essere stati presi per i fondelli da coloro che sfruttavano buchi nel sistema di rating per ottenerne di molto migliori rispetto a quelli "reali".

I modelli impiegati da Moody's funzionano di solito correttamente per le aziende industriali, anche se tendono a riflettere ben poco di ciò che avviene nel breve e medio periodo ad una azienda, risultando talvolta "in ritardo" rispetto all'evolversi degli eventi.
Nel caso della finanza strutturata, tuttavia, il sistema è andato in cortocircuito: l'impressione è che molti strumenti siano stati costruiti a partire dai modelli di rating ed ottimizzati per ottenere valutazioni ottime sui punti che avrebbero portato ad un rating eccellente, a spese di altri fattori che ne avrebbero minato la solidità, ma che non sarebbero stati rilevati dai modelli.
Sino a quando è stato troppo tardi.

tag: Credito, Finanza, Markets, Mercati, Moody's, Rating, CDO,

Successoni bancari

Diciamo che Citi non era esattamente una storia di successo neppure prima della débacle di oggi:

"There is no natural successor at Citigroup because the company is itself an unnatural act. Over the last five years, Citigroup’s shares have returned two-tenths of one percent, compared to 100% for J.P. Morgan Chase & Co., its most direct competitor."( WSJ.com)

Ossia: non esiste un successore naturale al timone di Citigroup, perché la banca, di per sé, è un atto innaturale. Negli ultimi 5 anni , le azioni Citi hanno guadagnato lo 0.2% . JPMorgan, il diretto concorrente più simile a Citi, ha visto le proprie azioni raddoppiare. Chuck Prince non se ne è andato troppo presto, ma troppo tardi; alcuni anni in ritardo, per essere precisi.



tag: Citigroup, Banche, Finanza, Mercati, Credito

Quanto è credibile o utile la Bernanke put?

La mattina immediatamente successiva ad un aggressivo tagli dei tassi si dovrebbe assistere ad un ritorno alla calma e soprattutto all'ottimismo, almeno da parte delle grandi banche. In fondo, l'azione della Fed era diretta proprio al settore finanziario in senso stretto, dove il mercato della liquidità e quindi il sistema dei pagamenti rischiavano d'essere a rischio d'ingolfamento, con le conseguenze a cui abbiamo assistito in Gran Bretagna.

La prima reazione del mercato è stata euforica, ma quella del settore finanziario è stata di approfittare dei minori tassi di mercato per fare cassa il più rapidamente possibile. Unicredito, Deutsche Bank, RBS e Commerzbank hanno appena annunciato nuove emissioni, oltre alle voci su Lehman Brothers. Perché tanta fretta? Se il taglio dei tassi fosse la cura ai problemi attuali, come mai questa corsa a raccogliere quanto più denaro a lungo termine, da parte di chi dovrebbe prestarne?

Esistono ragioni contingenti, certamente: RBS è impegnata nell'asta per ABN Amro ed ha segnalato da tempo la necessità di emettere debito; Unicredito ha necessità di fondi per rimborsare gli azionisti che intendono esercitare il diritto di recesso.

Eppure, nessuna di queste ragioni, in fondo, sembra spiegare come mai il movimento di mercato di oggi sembra il risultato della necessità di ricoprirsi da parte di un mercato andato pesantemente "short" - sino a due giorni fa, il consenso era che un taglio di 50 centesimi sarebbe stato interpretato come un segnale di panico da parte della Fed.

La spiegazione potrebbe essere che non stiamo assistendo ad una crisi di liquidità, ma ad una crisi frutto dell'eccesso di credito che ha causato la crisi di liquidità. La Fed ieri e la BoE ieri hanno garantito che la crisi creditizia non avrà effetti sul mercato interbancario, indicando così in un certo senso l'uscita dal tunnel, ma la via sarà ancora lunga.

Purtroppo per noi, il modo in cui si è scelto d'intervenire, tramite un taglio dei tassi ed un salvataggio bancario, lascia intatto il pericolo maggiore, quello della ripetizione di una bolla speculativa nata dalla protezione che lo Stato accorda ad un settore dell'economia, in cambio di politiche inflazionistiche.
Sarebbe stato meglio continuare a fornire liquidità a brevissimo termine e permettere al mercato di riprezzare il rischio correttamente; un processo doloroso, ma necessario, per non ripetere il processo in maniera catastrofica più avanti.

Non è un caso che il processo di riconoscimento delle perdite e degli errori degli ultimi due anni sia avanzato in gradi differenti all'interno della comunità finanziaria, a seconda del grado di protezione statale accordato ai vari attori: gli hedge fund sono molto avanti rispetto al mondo bancario in generale, all'interno del quale poi le banche regionali tedesche, ad esempio, sono quelle probabilmente che, al riparo dello scudo delle garanzie dei Lander, hanno accumulato le speculazioni più rilevanti ed i risultati peggiori.
Tasso di protezione statale e mancanza di trasparenza nelle strategie seguite e nei risultati ottenuti sembrano, insomma, andare a braccetto. Continuare a proteggere il mondo bancario e poi dare la colpa delle ricorrenti crisi ad hedge fund e fondi di private equity sembra decisamente ipocrita.

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Raccolta degli hedge fund in rosso - causa od effetto della crisi?

Ieri sono stati pubblicati pubblicato alcuni dati sulle richieste di riscatto nel settore degli hedge fund, ossia di restituzione dei fondi investiti : siamo al livello peggiore da sette anni. Nonostante l’importanza data dalla stampa ai problemi degli hedge fund, tuttavia, il dato potrebbe avere meno importanza del previsto.

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Ad un bivio - o persi per strada?

Dove sono diretti i mercati? Siamo ad un bivio oppure, molto semplicemente, non ci sono strade e ci siamo persi? Per quanto riguarda gli USA, il quadro non potrebbe essere più confuso. Dati positivi sullo stato presente dell'economia si confrontano con rischi e problemi che sembrano rannuvolare lo scenario per l'immediato futuro.

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Three months into the year, there’s a big fork in the road. Markets have experienced the proverbial thrill and agony through the first quarter of 2007, thanks to the re-emergence of volatility and ever-changing expectations for the economy, monetary policy, earnings, weather, political events, and Sanjaya Malakar’s hairstyle.

Because there are some signs that tell of strength: The employment data remains steady, consumer spending is robust, and today the market was privy to news of an uptick in manufacturing activity in the key Chicago region. And then there’s the subprime-mortgage fiasco, looming protectionist efforts in Washington, too-high inflation figures, and the sinking dollar. Put that together, and you’ve got a mess, one even Ben Bernanke has acknowledged in the Federal Reserve’s confusing statement from last week and the clarifications he made this week.

Per quanto riguarda il mercato del credito, la banca d'affari Lehman Brothers nota come vi sia una certa divergenza fra le due sponde dell'Atlantico: laddove gli investitori istituzionali americani sono negativi per un largo margine, in Europa il quadro è molto più bilanciato, con il numero di investitori che intendono ridurre la propria esposizione al credito di poco superiore a chi la vuole aumentare.

Fonte: MarketBeat

tag: Mercati, Economia, Credito,

Fine del rischio di credito o fine della bolla sul credito?

Per le banche, sicuramente. Per gli investitori, tuttavia, è solo l'inizio: per la prima volta, sono da soli a monitorare il rischio di prestare alle aziende; per la prima volta, ragazzini alle prime armi fanno i "banchieri" per vecchie volpi del mercato. Il risultato non è difficile da prevedere.

Si tratta probabilmente della bolla speculativa (razionale?) più esplicita della storia: quasi ogni partecipante al mercato sa lo ammette, ma tutti sperano che duri fino al prossimo bonus. La dimensione del problema è tale, da essere arrivata sul Wall Street Journal, in termini insolitamente espliciti:

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Waves of money are coming at the markets from investors around the world. Bond and loan buyers have to put this money to work, even if the deals are shoddy. In the last year alone, they bought up $148 billion in new junk bonds from U.S. issuers, the largest sum in history by more than half for such high-risk debt.

The fuller answer tunnels into the Street's cynical heart, and why it has always been so profitable to work there: Hedge-fund managers, buyout artists, and bankers get paid for short-term performance. The long-term consequences of their actions are, conveniently, someone else's problem.

People inside the big banks are eerily candid about the credit cycle creeping to an end. They also candidly admit they don't want to get caught missing the next big deal. Their banks, and their own bonuses, might suffer. So they ply ahead.

Tradizionalmente, i prestiti alle aziende rimanevano nei bilanci delle banche, che sopportavano il rischio in caso di ritardato pagamento od insolvenza. In cambio di condizioni economiche più favorevoli e flessibili rispetto al mercato obbligazionario, le banche ottengono informazioni più approfondite e riservate riguardo all'andamento aziendale ed un livello di garanzie maggiore rispetto ai "bond".
L'evoluzione del mercato nell'ultimo decennio ha modificato profondamente gli assetti tradizionali: l'evoluzione della tecnologia finanziaria permette alle banche di vendere il rischio di credito ad investitori non bancari, creando su misura prodotti che si adattano al profilo di rischio di tali investitori. questo sviluppo è indubbiamente positivo nel lungo periodo, come ogni innovazione che permette di diversificare i rischi.

Il problema nasce in questi ultimi tempi, per l'incrocio del processo d'innovazione con altri due fattori.
In primo luogo, la bolla sul carry trade: l'elevato ammontare di liquidità in circolazione, il basso livello di tassi reali e la situazione sullo yen hanno ampliato forse eccessivamente la domanda per qualsiasi attività finanziaria in grado di generare reddito.
In secondo luogo, l'emergere delle case di private equity come debitori di grandi dimensioni. Al momento, la situazione economica è ancora benigna per le aziende medio grandi; di conseguenza, la domanda di credito per operazioni di finanza ordinaria non è elevata e in aggregato viene soddisfatta ampliamente dai flussi di cassa prodotti dalle aziende stesse. Esiste quindi uno sbilancio fra il desiderio di investire in rischio di credito e la necessità da parte delle aziende di finanziarsi con debito. Le case di private equity quadrano il cerchio, comprando aziende con denaro preso a prestito. Anche in questo caso, in condizioni normali si tratterebbe di uno sviluppo fisiologico, che porta ad un aumento dell'efficienza nella circolazione del management. In queste condizioni, abbiamo invece casi di acquisizioni che sembrano motivate puramente dal desiderio di aumentare la leva finanziaria.
Le banche non costituiscono più un controllore affidabile, almeno per alcuni segmenti del mercato: rivendendo all'esterno fino al 95% dei prestiti erogati.Vero è che permane, per gli acquirenti di prestiti, l'accesso ad informazioni dettagliate ed in alcuni casi riservate, ma viene a mancare l'incentivo a disciplinare i prenditori di fondi da parte degli operatori più vicini ad essi.
Aggiungiamo a questo una caratteristica biografica: molti fra gli acquirenti di prestiti, ossia i veri prestatori di denaro, sono istituzioni finanziarie non bancarie (assicurazioni e fondi pensione) ed hedge funds, ossia attori entrati recentemente nel settore del credito, privi di esperienza in caso di crisi. I prenditori sono invece vecchie volpi, in alcuni casi veterani delle ultime ondate di LBOs.

E' vero che, storicamente, le banche vincono più spesso dei loro debitori; per la prima volta nella storia, tuttavia, oggi i "banchieri" sono meno esperti del ramo dei loro clienti. Nessun premio per chi indovina a chi resterà in mano il cerino.

clipped from online.wsj.com Banks themselves have generally ceased their role as gatekeepers. They're now in the shipping business, not the storage business. They parcel out to other investors the big loan packages they cut, typically as much as 95% of the loans they originally underwrite. These are sliced and packaged into products and gobbled up by hedge funds, insurance companies and institutional investors hungry for anything with a sizable yield. Structural changes in the way people buy and sell debt adds to the appetite. The Street's soothsayers say this has fundamentally changed markets, by spreading risk far and wide, like a rake shaping a deep sand trap into a large, shallow one. In other words, don't worry about how these times will end. Just know that everyone will be getting paid until the day arrives. And no one will have to give it back. No worries, indeed.

tag: Economia, Finanza, Mercati, Credito, USA, Hedge_Funds, Private Equity

Conoscere per deliberare, o improvvisare per Bersanizzare?

Fra le varie liberalizzazioni "alle vongole", spicca un provvedimento che non si potrebbe neppure definire una liberalizzazione, ma, al contrario, l'imposizione di una regolamentazione aggiuntiva a carico delle banche, per puri scopi demagogici e con tutta probabilità senza alcun vantaggio per i consumatori, come ben spiegano sia la teoria che la pratica.
Stiamo parlando della norma sulla estinzione anticipata dei mutui. Come ben argomenta Phastidio, la norma è inutile: l'eliminazione per legge della penale comporterà semplicemente la necessità di rimodulare i tassi richiesti ai prenditori in modo da potersi rifare di tale rischio. Tale opzione di estinzione anticipata infatti, è già disponibile sul mercato, a pagamento. Azzerarne il costo per legge significa semplicemente costringere chiunque contragga un mutuo ad acquistare tale opzione, pagandone il prezzo tramite un incremento della rata. Ho anzi il sospetto che i margini effettivi per le banche addirittura aumenteranno, come sempre accade quando si mescolano e nascondono componenti di costo. L'unico a trarne vantaggio sarà un Governo a parole impegnatissimo a sostenere di aiutare il consumatore a spese dei produttori, ma che produce poco o nulla nei fatti

Tutta teoria per non voler osannare il Prode Pierluigi, difensore dei poveri, da Viale Stalingrado a Rocca Salimbeni? Per nulla: la migliore confutazione sperimentale alle teorie del ministro arriva direttamente da Oltreoceano.
Negli USA, infatti, è normale l'impiego di una struttura del mutuo che coniuga un tasso fisso molto lungo alla facoltà di rifinanziare (od estinguere) il mutuo in ogni momento: qualcosa di simile all'estinzione anticipata prevista da Bersani.
Il paradiso del mutuatario? Sicuramente sì, volendo osservare l'enorme flessibilità delle strutture proposte e il livello di reddito e di garanzie estremamente basso che viene richiesto da banche e finanziarie in quella nazione. Merito delle clausole di rifinanziamento non certo obbligatorie per legge, fra l'altro? Per nulla, persino volendo credere alla propaganda del Partito Democratico, impegnatissimo a proporre leggi per limitare i tassi applicabili alla clientela, a cominciare da quella meno abbiente, per combattere il fenomeno del "predatory lending", ossia l'usura, da parte dei "subprime lenders", ossia delle finanziarie che prestano o erogano muti anche a individui poveri e sprovvisti di adeguate garanzie.
La modesta opinione del sottoscritto (e non solo la sua) e' che tale fenomeno esista soprattutto nella mente dei politici "progressisti", che preferiscono vedere soltanto le rate incassate dalle banche, senza prendere in considerazione i rischi di prestito a persone dal reddito incerto o ridotto: i tassi di bancarotta nelle fasce più basse del mercato farebbero perdere il sonno ad un qualsiasi banchiere tradizionale. Abbassare per legge il tasso massimo a cui è possibile prestare non porterà ad un calo dei tassi, ma ad una riduzione dei prestiti ai più poveri o meno garantiti.

Abbiamo tuttavia un utile esempio su come non introdurre riforme e della destinazione d'arrivo per la demagogia liberalcomunista. Quello che lascia stupiti è l'ignoranza - simulata, a nostro parere - che il ministro sfoggia nei confronti della teoria quanto della pratica.

Nel frattempo, il boss del buon Bersani continua imperterrito a prenderci per il "Cuneo"

HT: Phastidio, OpinionJournal,Chris